受监管的加密货币交易：机构级交易执行与结算

要点总结

• 机构加密货币交易正朝着一种模式发展，即托管、交易执行和结算的责任由不同的各方分担，而不是集中于单一交易场所。

• 将托管与交易分离，使机构在获取流动性方面拥有更大的灵活性，包括通过交易所、Prime Services和场外市场获取流动性，且无需交易服务提供商同时担任托管人。

• 将资产置于以托管为核心的框架内，既能提高资本效率，又能优化风险管理。

• BitGo 通过受监管的托管服务、交易接入、集成结算基础设施以及跨外部交易场所的资金管理工具，为这一市场结构提供支持。

加密货币发展的第一个十年是围绕一种简单的交易模式建立的。通常，同一家交易所既保管客户资产，又负责撮合交易，并管理结算。对于注重交易便利性和速度的市场参与者而言，这种结构行之有效。但这也导致了大量信任集中于单一平台。

的崩溃FTX 暴露了该模式的缺陷。这让各机构意识到，执行交易的场所与保管资产的实体并不一定履行相同的功能。遗憾的是，这一教训并非仅限于某一家公司的倒闭，而是引发了关于资产托管、交易对手风险，以及交易执行与最终结算之间应建立何种内部控制机制等更广泛的问题。

那段时期改变了机构对加密货币交易基础设施的评估方式。交易执行质量依然重要，但已不再是唯一的考量因素。如今，机构会审查资产的托管地点、结算方式、交易对手方违约时的应对措施，以及交易活动能否在不使资产面临不必要的交易场所风险的情况下进行。

因此，围绕机构加密货币交易的讨论已不再仅限于流动性这一层面。问题已不再是流动性是否存在。交易所、做市商和场外交易平台都提供了充足的市场准入渠道。真正的挑战在于：在获取流动性的同时，如何保持对资产的控制权、管理结算风险，并在能够满足投资者、审计师和监管机构要求的框架内开展运营。

这一挑战正在塑造机构加密货币市场结构的下一阶段。托管、交易执行和结算正日益被视为独立的功能，而非集中于单一平台的职责。

通过Off-Exchange Settlement和主经纪商服务实现托管与交易的分离

在多个交易所进行交易的机构通常会面临一个实际问题。虽然多个交易场所可能都有流动性，但按照传统做法，要利用这些流动性，必须先在每个交易场所存入资产，才能开始交易。

因此，各家公司通常会在多个交易所维持资金余额，以便在机会出现时能够立即动用资金。公司希望进入的交易场所越多，就需要将更多资产分配到这些场所。由于交易必须在资产转移至流动性充足的场所后才能进行，因此交易活动与资产位置之间便紧密相连。

Off-Exchange Settlement通过将交易执行与资产托管分离，改变了这一模式。机构无需在交易前将资产存入交易所，而是可以将资产托管在托管机构处，同时利用交易所的流动性。这减少了机构仅为维持市场准入而直接存放在交易所的资本金额。

托管与交易的进一步分离还体现在主经纪商模式中，机构可通过集中化的交易关系，在多个交易场所和交易对手方之间获取流动性。 机构无需在多个交易场所和交易关系中分别开设账户并维护独立余额，而是在资产保持托管状态的同时获取流动性，随后根据各方商定的流程进行交割。由于资产在交易执行前无需存放在各交易场所，机构因此能够降低对任何单一交易所的资本敞口。

执行模式有所不同，即在Off-Exchange Settlement模式下，机构直接接入特定交易所；而在通过一级交易商模式下，机构则与单一交易对手进行交易，该交易对手提供来自多个交易场所和交易对手的流动性。 这两种模式的共同点在于：获取流动性并不要求在流动性所在之处持有资产。随着机构加密货币市场的不断成熟，这一点尤为重要，它使机构在组织交易活动方面拥有更大的灵活性。

一家公司可以从多个交易场所获取流动性，而无需将每个场所视为独立的托管目的地。资产始终处于符合其治理和风险要求的统一托管框架之下，同时交易活动可在各交易所、做市商和流动性提供商之间进行。随着托管与交易执行逐渐成为独立职能，机构正越来越关注交易执行后的后续情况。

为何结算已成为一个风险管理问题

将资产托管起来虽然解决了一个难题，但每笔交易仍需结算。一旦交易达成，买方需支付款项，卖方需交付资产，而双方都不愿先履行义务，从而承担对方可能违约的风险。Delivery versus Payment 结算通过将这两项转移联系起来，使资产与款项同时交换，从而解决了这一风险。当结算也可在符合条件的托管框架内进行时，机构无需仅为履行结算义务而将资产转移出该环境，即可完成交易。

单笔交易的交割管理相对简单。但随着交易活动的扩大，难度也会随之增加。一家公司全天可能需要在多个交易所、做市商和流动性提供商处进行交割。每笔交易都会产生一项新的义务，必须完成该义务后，该笔交易才算真正结束。

这些义务并不总是同时结算，也不总是通过相同的流程结算。一方交易对手可能立即结算，而另一方则可能在当天稍晚时间结算。 支付指令可能需要在多个系统之间进行对账，而一笔交易中预期的资产可能需要用于支持另一笔交易。随着交易活动增加，金融机构需要建立一个可靠的流程，用于追踪债务并解决差异，以免这些差异影响流动性或交易运营。

随着这些义务的累积，可视性变得愈发重要。企业需要了解哪些交易已完成结算、哪些仍未结算，以及预期的资产或款项是否已到账。 任何延迟、对账问题或结算失败都可能引发不确定性，其影响将超出原始交易范围，尤其是在某笔交易的资金被预期用于支持另一笔交易时。如果来自已完成交易的预期资金未能按时到账，在问题解决期间，企业可能需要推迟后续交易、从其他渠道筹集流动性，或调整头寸。

正因如此，机构才会密切关注成交后的情况。获取流动性只是交易过程的一部分。各家公司还需要确信：交易将按预期结算，交易对手方将履行其义务，且当交易量增加时，交易活动能够不受干扰地继续进行。

随着托管、交易执行和交割职责不再高度集中于单一实体，连接这些活动的基础设施变得愈发重要。随着交易活动日益增多，各机构需要确保交易从执行到交割的全过程始终保持透明且可靠。

在碎片化市场中管理流动性

一家希望在多个交易所获取流动性的公司，通常会在多个交易所持有资产。这种做法虽然能让资金贴近市场，但也导致资产分散在越来越多的交易场所和账户中。

随着这些头寸变得越来越分散，对其进行管理便成为一项运营挑战。交易和资金团队需要清楚了解各交易场所的可用资金总额、资金分布情况以及下一步需要将资金调往何处。 如果没有统一的视图，团队可能需要逐个交易场所核查余额，并手动转移资产以重新平衡头寸、满足保证金要求或把握交易机会。一家公司总体上可能拥有充足的资本，却仍无法高效地部署这些资本，原因在于这些资本被放置在了不恰当的位置。

完善的运营基础设施可以使资本管理更加轻松。通过跨托管账户和交易所账户的统一视图，团队能够更清晰地掌握可用购买力；而用于在这些账户之间转移资产的工具，则可减少重新配置资本所需的手动操作。这样，企业便能够在不同交易场所之间管理流动性，而无需将每个交易所的余额都视为独立的运营工作流。

这种透明度有助于企业了解可用的资本状况，以及在交易和结算义务方面已承诺的资本情况。团队无需再依赖一堆彼此脱节的交易场所余额数据，而是可以通过更协调的运营模式，统筹管理托管机构、交易所及其他交易关系中的资本。

资本效率已成为风险管理的一部分，因为金融机构不再需要在维持对资产的控制与获取流动性之间做出选择。同一套既能提高透明度和控制力的托管框架，也能使资本更便捷地部署于交易、结算和融资活动之中。

监管措施正在推动这一转变

各机构开始将托管、交易执行和结算分立起来，是因为它们希望对资产的持有、转移和结算方式拥有更大的控制权。监管机构也正朝着同一方向迈进。

数字资产市场《CLARITY法案》 该法案已获众议院通过，仍是塑造美国数字资产市场结构的最重要提案之一。该框架将要求更严格地隔离客户资产，制定合格数字资产托管机构的标准，并对数字大宗商品现货市场建立更明确的监管机制。

这些预期与许多机构目前正在构建的基础设施高度契合。资产由合格的托管机构持有。 交易活动、结算活动及资产流动均以可供内部审查的方式进行记录，并在需要时与审计师、监管机构及投资者共享。当交易活动涉及多个交易场所、交易对手及结算工作流时，这种可追溯性就显得尤为重要，因为最终必须将这些信息核对并整合为一份统一的所有权和交易记录。

机构还需要对链上交易和链下交易系统中的活动进行一致的记录。随着交易活动的扩大，各公司需要了解资产的持有地点、流动情况，以及整个过程中结算义务是如何管理的。

围绕机构加密货币交易形成的市場结构体现了这些要求。明确的资产隔离、可审计的记录，以及将托管、交易活动和结算联系起来的报告机制，正逐渐成为在受监管市场中开展业务的基础。

BitGo 如何支持受监管的加密货币交易与结算

各机构需要根据其交易策略、交易对手和市场情况，通过多种途径获取流动性。BitGo 旨在通过 Prime Services、受监管的托管服务、结算基础设施，以及用于管理 BitGo 和外部交易场所资金的工具，将这些工作流程整合在一起。

BitGo 通过遍布全球主要市场的多家持牌实体（包括 BitGo Bank & Trust, National Association、BitGo Europe GmbH、BitGo MENA FZE 以及 BitGo Singapore Pte. Ltd.）提供受监管的托管和电子交易服务。 通过单一交易关系，客户可汇集接入由做市商、交易所及其他流动性提供商组成的网络所提供的流动性，从而无需与每个流动性来源分别建立关系，即可通过集中化的交易关系执行交易，并可将支持这些活动的资产存入受监管的 BitGo 托管服务中。

BitGo的专有Go Network 该基础设施还支持通过"Delivery versus Payment"方式进行结算，使资产与款项能够同步结算，从而降低了因一方必须先于另一方进行交割而可能产生的风险。BitGo的三方担保品管理 这些功能通过允许符合条件的抵押品继续存放在受监管的合格托管机构中，而非直接由交易对手方或交易所持有，从而解决了相关挑战。

资金仍可能分布在各个交易所，以支持特定的投资策略、保证金要求或交易活动。BitGo 链接 将这些外部交易所账户与BitGo平台连接起来，使交易和资金管理团队能够全面掌握余额和购买力情况，并提供在各连接交易场所之间转移和核对资金的工具。 BitGo的交易服务、Go Network以及BitGo Link共同为机构客户提供了多种途径，既可获取流动性、结算交易并管理资本，又能通过单一统一的平台将这些活动与受监管的托管服务相连接。

常见问题解答

什么是Off-Exchange Settlement？

Off-Exchange Settlement使机构能够在资产仍由托管人保管的情况下，与交易所及流动性提供商进行交易。机构无需预先将资产存入每个交易场所，而是可以先执行交易，随后通过既定的结算流程履行由此产生的义务。

为什么机构要将托管与执行分开？

将托管与执行分离，使机构无需依赖交易场所持有资产，即可获得流动性。该模式既能降低交易所风险敞口，又能让企业更好地掌控资产的存储、转移和监控方式。

加密货币交易中的交易对手风险是什么？

交易对手风险是指在交易执行后，另一方未能履行其义务的可能性。这种风险存在于交易执行与最终结算之间，此时交易双方仍需进行资产和款项的交割。

在加密货币领域，什么是"合格托管"？

合格托管是指将数字资产交由受监管且获授权保护客户资产的托管机构进行保管。许多机构会借助合格托管机构来落实资产隔离、满足安全要求、履行合规义务以及实施运营控制。

什么是加密货币主经纪商？

加密货币一级经纪服务将托管、交易准入、融资、贷款、交割和报告等服务整合到一个统一的运营框架内。其目标是帮助机构更高效地管理跨多个交易场所和交易对手的交易活动。

受监管的托管为何如此重要？

受监管托管为资产隔离、报告和运营控制奠定了基础。随着机构参与度的提高和监管要求的演变，许多公司将受监管托管视为管理交易、交割和风险的核心组成部分。

与 BitGo 建立联系。