Protocolos algorítmicos de monedas estables: cómo mantienen la estabilidad

A medida que crece la adopción de las monedas estables, hay una cuestión que merece la pena abordar directamente.

¿Qué ocurre cuando una moneda estable no cuenta con reservas a las que recurrir?

Las stablecoins algorítmicas se basan en mecanismos de oferta controlados por código: contratos inteligentes que emiten o queman tokens para mantener el precio de un token cerca de su paridad. Sin custodio. Sin cuenta de reserva. El protocolo ajusta la oferta automáticamente en función de las condiciones del mercado.

Para las instituciones que evalúan la exposición a los activos digitales, comprender cómo funcionan estos modelos y en qué aspectos fallan es fundamental para la infraestructura de las monedas estables e incluso el futuro de las finanzas mundiales.

A continuación se explica cómo funcionan las stablecoins algorítmicas, los mecanismos que utilizan para mantener su paridad y qué aspectos deben evaluar las instituciones antes de utilizarlas.

Puntos clave

• Las stablecoins algorítmicas utilizan contratos inteligentes para gestionar automáticamente el suministro de tokens sin necesidad de mantener reservas.

• Los principales modelos son el "rebase", que ajusta la oferta de forma proporcional en todas las carteras, y el "seigniorage" (de doble token), que utiliza un token secundario para absorber la presión a la baja.

• El mantenimiento de la paridad depende de los incentivos de arbitraje, la emisión y la quema controladas por el protocolo, y los ajustes de gobernanza. Sin embargo, estos mecanismos pueden fallar en caso de tensiones prolongadas en el mercado.

• Antes de invertir en cualquier stablecoin algorítmica, las instituciones deben evaluar dos categorías de riesgo: el riesgo del protocolo (historial de auditorías, fiabilidad del oráculo) y la exposición regulatoria y frente a la contraparte.

¿Cómo funcionan las stablecoins algorítmicas?

Las stablecoins algorítmicas utilizan contratos inteligentes como principal mecanismo de estabilidad. Cuando el precio de mercado de un token se desvía de su paridad, el protocolo responde automáticamente quemando o acuñando nuevos tokens hasta que se restablece el equilibrio. No se requiere intervención humana.

La mayoría infraestructura de monedas estables Los protocolos se clasifican en dos categorías.

Los modelos "rebase" ajustan la oferta de forma proporcional en todas las carteras del ecosistema. Si, hipotéticamente, un token se cotizara un 5 % por encima de su paridad, el protocolo aumentaría automáticamente el saldo de cada titular en un 5 %, lo que haría que los precios volvieran a situarse cerca del objetivo. Ampleforth (AMPL) Es un ejemplo muy citado del modelo "rebase", aunque su objetivo es la estabilidad de los precios, en lugar de una paridad estricta con el dólar.

Por el contrario, los modelos de señoreaje (de doble token) combinan la oferta de una moneda estable con un token secundario. Los titulares pueden acuñar una moneda quemando la otra, lo que crea una dinámica que incentiva a los operadores de arbitraje a mantener la paridad. El UST y el LUNA de Terra funcionaban según este modelo antes de su colapso en mayo de 2022.

Algunos protocolos también funcionan con diseños híbridos, que combinan un respaldo parcial mediante garantías con mecanismos algorítmicos.

Estos modelos se sitúan a medio camino entre los enfoques puramente algorítmicos y los respaldados por moneda fiduciaria, y pretenden ser más resistentes que los diseños puramente algorítmicos sin el estricto coeficiente de reserva de 1:1 que utilizan los modelos respaldados por moneda fiduciaria. Frax Finance es un ejemplo muy citado.

¿Qué mecanismos utilizan las stablecoins algorítmicas para mantener su paridad?

La mayoría de los protocolos utilizan una combinación de tres mecanismos interrelacionados.

Los incentivos de arbitraje constituyen la primera capa.

Cuando las stablecoins algorítmicas cotizan por encima de su paridad, el protocolo incentiva a los operadores a acuñar nuevos tokens que se venderán a un precio más elevado, lo que introduce nueva oferta y absorbe la presión sobre los precios. Por el contrario, el protocolo también incentiva a los operadores a quemar oferta cuando los precios caen. Este mecanismo funciona cuando los participantes en el mercado confían en el protocolo y la liquidez es suficiente.

La emisión y la quema controladas por el protocolo se llevan a cabo a nivel de contrato, emitiendo o destruyendo tokens automáticamente en función de los datos de precios proporcionados por los oráculos.

Este es el aspecto fundamental que distingue a un modelo algorítmico: la oferta responde a las condiciones del mercado a través del código, y no mediante la custodia. La rapidez y la fiabilidad de este mecanismo dependen en gran medida de la calidad del oráculo, una dependencia que se aborda en la sección sobre riesgos que figura a continuación.

La gobernanza y los ajustes de los parámetros constituyen una tercera palanca.

En respuesta a las condiciones del mercado, los titulares de tokens de gobernanza pueden votar para ajustar los parámetros de estabilidad, como los ratios de garantía en los modelos híbridos, las comisiones de emisión o las tasas de reembolso. Esto añade un componente humano al mecanismo automatizado, lo que puede mejorar la adaptabilidad, pero también introduce un riesgo de gobernanza: las decisiones lentas o controvertidas pueden retrasar la respuesta del protocolo ante situaciones de tensión.

En las tres palancas, hay una constante: estos mecanismos funcionan cuando se mantienen la confianza en el mercado y la liquidez. En situaciones de tensión, los supuestos en los que se basan pueden desmoronarse y provocar espirales de precios.

Stablecoins algorítmicas frente a stablecoins garantizadas con moneda fiduciaria

Las instituciones que evalúen su exposición a las monedas estables deberían tener en cuenta las compensaciones estructurales en cuatro dimensiones.

• La diferencia fundamental radica en el respaldo de las reservas. Las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria, como el USDC y el USDT, mantienen reservas en efectivo o en bonos del Tesoro de EE. UU. a corto plazo. Cada token está respaldado por un activo canjeable, lo cual se verifica mediante certificaciones periódicas de las reservas. Los modelos algorítmicos no mantienen este tipo de reservas, mientras que algunos modelos híbridos mantienen reservas parciales.

• La eficiencia del capital puede favorecer el diseño de las stablecoins algorítmicas. Mientras que los modelos respaldados por moneda fiduciaria requieren mantener un capital de reserva significativo inactivo o invertido en instrumentos de bajo rendimiento, los modelos algorítmicos no requieren (o requieren menos) reservas equivalentes, lo que supone una solución más eficiente en términos de capital para los emisores. Sin embargo, esa eficiencia se consigue a costa de los colchones de reserva que proporcionan estabilidad a los modelos respaldados por moneda fiduciaria en condiciones de mercado adversas.

• La transparencia adopta diferentes formas en cada modelo. Las reservas respaldadas por moneda fiduciaria son auditables: emisores como Circle publican certificaciones mensuales. La estabilidad algorítmica de los precios depende del código del protocolo y del comportamiento de los participantes en el mercado. Para las instituciones, las auditorías de los contratos inteligentes sirven como indicadores de transparencia.

• El potencial de rendimiento es menos predecible en los modelos algorítmicos. Las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria suelen generar rendimiento a través de los activos de reserva, mientras que algunos protocolos de stablecoins algorítmicas distribuyen recompensas mediante incentivos del protocolo, la participación en la gobernanza o la aportación de liquidez. Las instituciones deberían analizar cómo rendimiento de las stablecoins se genere e identificar los riesgos inherentes, antes de asignar el capital.

Riesgos de las monedas estables algorítmicas

Las cuatro categorías algorítmicas de riesgo de las monedas estables, específicas de estos modelos, son relevantes para la evaluación institucional.

El riesgo de una espiral de muerte es quizás el más grave.

Ante una presión vendedora sostenida, los mecanismos diseñados para restablecer los tipos de cambio fijos pueden, por el contrario, acelerar un colapso. Cuando la confianza en el protocolo cae más rápido de lo que el mecanismo es capaz de restablecerla, el token secundario (en los diseños de doble token) puede perder valor al mismo ritmo que la stablecoin, lo que elimina el incentivo para que los operadores mantengan el tipo de cambio fijo.

El colapso de TerraUSD (UST) y su par de negociación LUNA, ocurrido en mayo de 2022, es el ejemplo más documentado. En su momento álgido, el UST tenía una capitalización de mercado superior a los 18 000 millones de dólares, pero a los pocos días de que se produjera la pérdida de paridad, ambos tokens perdió casi todo su valor.

La dependencia de Oracle supone otro punto de fallo específico.

Los mecanismos de mantenimiento de la paridad dependen de que los oráculos proporcionen datos de precios precisos y oportunos. Sin embargo, la manipulación de los datos proporcionados por los oráculos o los fallos en el diseño técnico pueden provocar que los protocolos emitan o quemen monedas a un precio erróneo. Este riesgo es más grave en el caso de las monedas estables puramente algorítmicas, en las que los datos proporcionados por el oráculo son el único factor que determina las decisiones sobre la oferta.

El riesgo asociado a los contratos inteligentes -que abarca las vulnerabilidades del código, los exploits de reentrada y los riesgos derivados de las actualizaciones del protocolo- es el siguiente aspecto que hay que tener en cuenta.

Las auditorías reducen este riesgo, pero no lo eliminan. Cualquier cambio significativo en el código fuente del protocolo, incluidos los ajustes de parámetros realizados a través de los mecanismos de gobernanza, introduce una superficie de riesgo que las auditorías previas no cubren.

El riesgo normativo es la última dimensión que hay que tener en cuenta.

Tras el colapso de Terra/LUNA, los organismos reguladores de Estados Unidos, la Unión Europea y en otros lugares han intensificado el escrutinio de las stablecoins algorítmicas. La clasificación normativa de estos instrumentos -ya sea como valores, materias primas o una categoría nueva- sigue sin estar clara en la mayoría de las jurisdicciones.

Consideraciones institucionales y custodia

Los marcos de diligencia debida estándar diseñados para modelos respaldados por moneda fiduciaria no son totalmente aplicables a las stablecoins algorítmicas. Las instituciones deberían evaluar los siguientes aspectos antes de tomar una posición.

El historial de auditorías del protocolo es un requisito básico. Es importante revisar el historial de auditorías, las vulnerabilidades pendientes y la trayectoria de la empresa auditora. En el caso de los modelos híbridos, la transparencia de las reservas debe someterse al mismo escrutinio que las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria: ¿qué activos se mantienen, dónde se encuentran y con qué frecuencia se gestionan?

La clasificación normativa debe evaluarse con la ayuda de un asesor jurídico que conozca bien cada jurisdicción pertinente. Las entidades que operan en mercados regulados deben comprender cómo se aplican, en cada país, las obligaciones en materia de custodia, presentación de informes y divulgación de información a los clientes.

La exposición frente a la contraparte también requiere un análisis minucioso. Los protocolos que dependen de proveedores de liquidez externos, redes de oráculos o estructuras de gobernanza con una propiedad concentrada de los tokens introducen dependencias frente a la contraparte que la diligencia debida estándar a nivel de token podría no poner de manifiesto.

La custodia de posiciones en stablecoins algorítmicas también requiere comprender el funcionamiento del protocolo subyacente. A diferencia de lo que ocurre al mantener un token respaldado por moneda fiduciaria, la participación en un protocolo algorítmico puede implicar interacciones con contratos inteligentes: reembolsos, participación en la gobernanza o aportación de liquidez.

Para las instituciones que están analizando estas cuestiones, BitGo ofrece la infraestructura de custodia y los marcos de cumplimiento normativos diseñados para la exposición a activos digitales, incluidas las posiciones algorítmicas en stablecoins.

Preguntas frecuentes

¿Qué son las stablecoins algorítmicas y en qué se diferencian de las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria?

Las stablecoins algorítmicas mantienen la estabilidad de precios mediante mecanismos de oferta controlados por código, mientras que las stablecoins respaldadas por moneda fiduciaria cuentan con reservas auditables en efectivo o en instrumentos similares al efectivo. La disyuntiva clave es la eficiencia del capital frente a la estabilidad respaldada por reservas: los modelos algorítmicos no requieren respaldo en forma de reservas, sino que dependen por completo de la confianza del mercado y del diseño del protocolo.

¿Cómo utilizan las stablecoins algorítmicas los ajustes de oferta o los incentivos de arbitraje para mantener su paridad?

Las stablecoins algorítmicas se basan en protocolos de contratos inteligentes que amplían o reducen automáticamente la oferta en función de las condiciones del mercado. En otros modelos, son los propios participantes en el mercado quienes pueden acuñar o quemar tokens, lo que crea oportunidades de arbitraje que incentivan a los operadores a mantener una paridad determinada. Algunos modelos solo incluyen un único token, mientras que en los modelos de señoreaje de doble token, se empareja un token secundario con una moneda estable para incentivar la actuación de los arbitrajistas. Consulta nuestro artículo sobre infraestructura de monedas estables para profundizar en el diseño de protocolos.

¿Qué provoca que las stablecoins algorítmicas pierdan su paridad en períodos de tensión en los mercados?

Los mismos mecanismos diseñados para restablecer un tipo de cambio fijo pueden acelerar el colapso cuando la confianza cae más rápido de lo que el mecanismo es capaz de responder. En los modelos de doble token, si el token secundario pierde valor rápidamente, los arbitrajistas pierden el incentivo económico para restablecer el tipo de cambio fijo, lo que genera una espiral descendente reflexiva. El colapso de Terra/LUNA en mayo de 2022 es el ejemplo más documentado.

¿Son las stablecoins algorítmicas adecuadas para pagos, operaciones bursátiles o gestión de tesorería?

La idoneidad depende del protocolo específico, de la tolerancia al riesgo de la institución y de sus objetivos. Las stablecoins puramente algorítmicas conllevan un riesgo significativo en cuanto a la estabilidad de su paridad, lo que las hace menos adecuadas para su uso como reservas de tesorería. Para operaciones bursátiles o liquidez a corto plazo, las instituciones deben evaluar la profundidad de la liquidez, la madurez del protocolo y la clasificación normativa. Comprender cómo rendimiento de las stablecoins Es fundamental que cualquier institución que esté estudiando la posibilidad de incluir stablecoins en su cartera lleve a cabo un proceso de diligencia debida.

¿Qué controles de riesgo deben evaluar las entidades antes de utilizar una stablecoin algorítmica?

Entre los controles clave se incluyen: auditorías de contratos inteligentes, trayectoria de los auditores, fiabilidad de los oráculos, estructura de gobernanza, concentración de tokens y profundidad de liquidez en los mercados secundarios. En el caso de los modelos híbridos, la composición de las reservas y la frecuencia de las certificaciones deben someterse al mismo rigor que se aplica a las monedas estables respaldadas por moneda fiduciaria. La infraestructura de custodia debe tener en cuenta los riesgos de los contratos inteligentes específicos de cada protocolo.